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专项债新规后城投怎么看?

时间:2019-11-30 09:17:55 作者:匿名

摘要

市场高度关注新规定对特殊债券在许多方面的影响。在前一份报告中,我们关注的是“新政策是否会导致大规模使用特殊债券作为项目资本。”

在本文中,我们将重点讨论新的特殊债务法规。你认为城市投资怎么样?可以明确的是,涉及国家经常提及为资本的特殊债券项目的相应城市投资平台的安全边际将进一步提高。通过以下三种排序逻辑,我们筛选出了可能涉及此类重大项目的城市投资平台:

(一)2019年新增专项债券中,国务院提到的涉及重大项目的专项债券共138种,其中27种(涉及20个城市投资平台)将通过发行城市投资平台建设;

(2)今后,从NDRC重大项目审批的角度来看,合理推断可能涉及的项目承包商将提高其安全边际;

(3)在储备城市投资中,新规定中提到的专项债券可作为资本项目的相关主体。在有利的总体政策背景下,值得关注。

2019.9.4四国新的特别债务政策将扩大特别债务可用作资本的项目范围,包括铁路、铁路运输、城市停车场等交通基础设施、城乡电网等能源项目、天然气管道和储气设施、农业、林业、水利、城市污染和垃圾处理等生态和环境保护项目、儿童保育、医疗保健和养老等职业教育和生计服务、冷链物流设施、水、电、热等市政和工业园区基础设施。

我们如何看待使用特殊债券作为项目资本?“专项债券可以作为资金,在一定程度上改善平台建设资金来源和项目资金平衡,弥补以前项目的资金缺口。在经营性收入的情况下,以预期的土地收入作为相应的项目,使用专项债券作为资本资金可能较为乐观。国务院提到的10种可作为资本资金使用的特殊债券项目,所涉及的城市投资平台和相应的城市投资债券的安全边际明显提高。”那么,什么是相关的城市投资平台呢?

本文将详细梳理特殊债券可作为市场参考资本的项目中可能涉及的城市投资平台。

首先,哪些平台最有可能将特殊债券作为资本项目?

根据上述逻辑,最关键的问题在于如何选择城市投资平台,该平台将涉及国家提到的特殊债券经常可以用作资本的项目。让我们从分析开始。

首先,我们用两种逻辑筛选最有可能涉及此类重大专项债务项目的平台:(1)目前,我们将对2019年发行的项目收入专项债务(主要涉及平时国家提到的可用于资本金的专项债务)进行梳理,并找到与专项债务相对应的项目建设方;(2)今后,通过梳理国家发展改革委对重大项目的审批,可以合理推断可能涉及的项目承包商。

1.哪些平台将作为2019年特殊债券可作为资本的项目的主要承包商?

首先,国务院关于发行特别债券的新规定即将于2019年到期。在此之前发行的涉及重大项目和项目建设平台的特殊债券是否有所改善?

我们认为,专项债券可以作为资金,改善建设资金来源和项目资金余额,从而弥补以往项目的资金缺口。虽然发行日期早于国务院新出台的专项债券规定,但如果符合国务院要求的专项债券可以用于几类项目资金,平台建设资金将有更大的移动空间,即未来略有改善。

参照财政部9.4例会和9.6新闻发布会确定的10类项目:铁路、收费公路、干线机场、内河航运和电力枢纽港、城市停车场、天然气管道和储气设施、城乡电网、水利、城市污水和垃圾处理、供水;我们选择了2019年发行的138种新的特别债券,涉及这10类项目的建设。

对这138笔专项债券的信息披露文件进行了进一步挖掘,其中81笔债券提到其项目建设由公共机构(如交通部高级管理局、水务局等)承担。),57个债券对应的重大项目由法人实体承担,其中27个重大项目由发行城市投资平台承担(共涉及20个城市投资平台)。

具体而言,20个债券发行城市投资平台中,涉及10种特殊债券可作为资金的重大项目,15个为省级平台,4个为地级市平台(芜湖、安徽、龙岩、福建、德阳、四川、哈尔滨、黑龙江),只有一个为区级平台(青岛黄岛区,涉及两大区域供水供热项目);

根据各省的分布情况,2019年共有15个省发行了新的专项债券,涉及10类重大项目,其中天津、江西、四川、福建、吉林、青岛等省都有承接多个重大项目的平台。

新规定将大幅提高已获专项债券并可作为重大项目资金的平台的信用资质,大幅提高发行城市投资债券的安全边际。但是,从凭证选择的角度来看,我们将对这20个平台的信用资质和估值水平进行梳理。

(1)15个省级平台的估值水平如何?

主体评级显示,承担重大专项债务项目的15个省级平台为aaa级平台,主要承担全省公路、铁路等大型项目建设,整体信用资质良好。

那么从估值和信贷利差的角度来看,每个平台的情况如何?

可以看出,天津滨海建设投资公司作为天津两个收费公路和一个轨道交通项目的承包商,与其他平台相比,信用利差水平较高,为130个基点,这可能与天津平台的整体认可度有关。吉林高速公路、甘肃公投、厦门铁路、广西北部湾投资等平台的信用利差相对较高,在70bp以上。其他省级平台代表券的信用利差为30-60个基点,而广东粤海水务和深圳地铁的信用利差仅为30个基点。

注:(1)选择代表证书的考虑顺序为:中国票券-公司债券-公司债券;(2)信用价差为:代表债券价值——相同到期日国家发行的债券收益率至到期日(期限匹配采用线性插值方法)。

(2)四个市政平台的信用资质和估值水平如何?

总体而言,市级平台参与重点项目的信用资质低于省级平台,这体现在信用利差上,但也存在差异。

从主体评级来看,参与重大专项债务项目的四个市级平台中,两个是aa级实体,另外两个是aa级实体。相比之下,两个aa级平台的信用利差更大,超过100个基点;。然而,aa的两个平台之间的息差相对较窄,其中哈尔滨城头作为该地区最大的主要建设平台,信用息差仅为61bp。

平台的信用资质离不开当地的经济和金融实力,所以进一步分析,我们将分析全省四个平台附属地级市的综合实力:

一般来说,除龙岩在福建省的经济金融水平仅处于中游外,其他三个地级市都处于全省的前列。然而,就四川省而言,除成都外,其他地级市的经济和金融实力相对较低。

(3)唯一的区级平台的信用资质和估值水平是多少?

19青岛债06对应项目为青岛市西海岸新区供热工程和管网工程,项目承包商为青岛西海岸公用事业集团有限公司(青岛市黄岛区西海岸新区公用事业工程建设和运营主体)。

一方面,民生供水供热项目属于国务院规定的专项债务范围,可以作为资金使用。西海公用事业集团承担重大专项债务将有助于改善平台平衡。今后,随着新法规的出台,特殊债务也将有助于弥补资本缺口(包括资本缺口);

另一方面,在隐性债务解决的背景下,公用事业平台由于其突出的重要性(关系到当地人民的生活),具有相对较高的安全边际。

2、从国家发展改革委的角度审批重大项目?

为了满足国务院对稳定投资的要求,各地方政府纷纷上报2020年新增专项债务项目,并相应争取专项债务额度。国家发展和改革委员会正在对这些报告的项目进行彻底调查,以确定它们是否符合实际工作量的要求,是否可以用作资本,是否是重大项目。

未来,哪些地区和平台可以接受这种特殊债务作为主要资本项目?毕竟,公共信息是有限的。我们梳理了NDRC对重大项目的官方答复,以便作出合理的推断。

明年要实施的重大专项债务项目,将由国家发展改革委在今年或前几年批准。因此,我们首先回顾了2018年9月至2019年国家发展和改革委员会对重大项目的审批情况,不包括煤矿、绿盾项目和其他不符合国家例会提到的专项债务资本金条件的项目。2018年9月至2019年,共有39个符合新的特别债务法规的重大项目(主要是铁路、机场、城市铁路、管道、水电站、高速公路等项目)获得批准。

由于目前缺乏公共信息,很难对这些项目及其建筑公司的进展有更前瞻性的了解。因此,我们对可能参与这36个项目的项目承包商进行了合理的扣减,但具体着陆情况需要持续跟踪。对于这类平台,其信用资质和安全边际将得到提高。

第二,储备城承担的重大项目的主要建设主体是什么?

通过两种排序逻辑筛选出的城市投资平台是未来最有可能的主体,它获得了专项债务资金并将其用于资本。根据新的特别债务条例,其信用资格可能会略有提高。我们强烈推荐由这类主体发行的城市投资债券。

此外,市场将更加关注:在股票市场投资中,哪些相关主体承担了新规定中提到的可作为资本项目的特殊债券?我们对这类实体的建议是参与10个主要项目的所有发行者中最弱的。此类平台(尤其是低水平平台)近期发行特殊债务配额的概率相对较低,但在整体政策利好的背景下,这一点值得关注。

通过对2008年以来所有新增城市投资债券资金使用情况的梳理,我们将看到哪些平台可能涉及到国务院提到的十大项目(不包括成熟的城市投资债券)。

经过详细排序,这十大项目中使用了473种现有城市投资债券(涉及332个平台)(国务院提到的专项债券可用于基本建设项目)。债券存量总额5162.18亿元,其中公司债券规模4127.46亿元,占79.96%。

细分用途:一般而言,473份上市城市投资债券主要用于轨道交通、收费公路等交通项目和停车场项目(分别为161份和148份)。大多数交通项目的债券发行人被评为aaa级,而停车场项目、其他民生项目和环境保护项目的债券发行人大多被评为aa级。

就省份而言:广东、湖北、湖南、浙江、北京等省拥有大量城市投资债券,涉及十大类特殊债券和大量城市投资平台数据。就项目类型而言,铁路高速铁路、收费公路等交通运输项目发行债券最多,河北、福建、甘肃、天津等省在交通运输项目城市投资债券中所占比例尤其高。

那么,更值得注意的是:每个省的哪些发行人参与了10个重大项目?就投资价值而言,各省各科目目前的信用利差是多少?

我们详细梳理了这10类重大项目涉及的平台以及各省相应的城市投资债券。但是,由于平台数量众多,我们在本报告中列出了各省不同主体评级涉及的各大项目相应城市投资债券的平均信用利差,供投资者参考。

在参与此类项目的平台中,我们建议更多的城市投资债券(主要是企业债券),由经济金融实力和区域信用资质较好的平台发行,包括收费公路、轨道交通、机场等交通项目,以及供水、供气、电网等民生能源项目。一方面,这样的项目有相对较好的现金流。另一方面,涉及主要水、电、煤和能源的民生项目将得到更多的政府支持。

摘要

本文来源于孙彬彬团队的谷寿彬方法。

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